Ako inflacija ostane jaka, RBI će morati birati – upravljanje dugom ili inflacijom

Bude li IRB prespor da pooštri politiku i obuzda likvidnost koju je stvorio, zemlja bi se mogla suočiti s inflacijskom krizom kakva je bila svjedočanstvo u razdoblju nakon 2008. godine.

Pješak prolazi pokraj zgrade Reserve Bank of India (RBI) u Mumbaiju

Vlada Unije nedavno je objavila da će se indijska monetarna politika i dalje voditi okvirom ciljanja inflacije u sljedećih pet godina. Ova odluka čvrsto utvrđuje mandat IRB-a kao središnje banke koja cilja inflaciju — barem na papiru. U stvarnosti, prioriteti IRB-a nisu tako jasni. U nekim se točkama činilo da cilja na rast; kod drugih, tečaj. U novije vrijeme, čini se da se usredotočuje na prinose na tržištu državnih obveznica. Ovi promjenjivi prioriteti postavljaju neka pitanja: Jesu li višestruki i promjenjivi ciljevi kompatibilni s okvirom ciljanja inflacije? Hoće li težnja za takvom fleksibilnom strategijom pomoći oporavku ili ga otežati?

Razmotrite pokušaje IRB-a da kontrolira kamatne stope na državne vrijednosne papire (G-sec). Već neko vrijeme središnja banka jasno daje do znanja sudionicima na tržištu da želi zadržati desetogodišnju stopu oko 6 posto. Kada su sudionici na tržištu tražili više stope, on je u više navrata zakoračio na tržišta obveznica, kupujući nekoliko bilijuna rupija G-seca u drugoj polovici 2020-21. Nedavno, 7. travnja, otišao je korak dalje, najavljujući plan za kupnju državnih vrijednosnih papira u vrijednosti od 1 bilijun Rs u prvom tromjesečju 2021.-2022. Po prvi put se IRB obvezao kupiti određeni kvant G-sekunda u određenom vremenskom razdoblju. Ono što je karakteristično za ovaj plan Operacije otvorenog tržišta (OMO) je njegova agresivnost, ne samo zato što je velik nego i zato što je željezna obveza, nepromjenjiva na buduću inflaciju ili razvoje. I kao sve agresivne strategije, ni ova nije bez rizika.

Postoje tri načina da OMO obveza može poći po zlu. Prvo, možda neće uspjeti zadržati stope G-seca. Ne radi ništa na rješavanju temeljnih razloga zašto ulagači u obveznice zahtijevaju više kamatne stope: veliki fiskalni deficit koji dovodi do masivnog zaduživanja države na tržištu obveznica, te visoke i rastuće inflacije. Sudionici na tržištu također mogu ostati neskloni kupnji obveznica po tekućim kamatnim stopama. Umjesto toga, mogli bi pričekati dok RBI ne kupi svojih 1 bilijun Rs, u nadi da će se kasnije stope popeti na više isplative razine. Otkrivanjem točnog plana unaprijed, IRB je možda nametnuo ograničenja na uspjeh programa.

Drugo, čak i ako strategija funkcionira u ograničavanju G-sec prinosa, ovaj uspjeh može stvoriti kolateralnu štetu. Kratkoročno, to bi moglo negativno utjecati na kamatne stope za privatni sektor. Ako banke utvrde da ne ostvaruju adekvatan povrat na svoja (vrlo velika) ulaganja u G-sec, pokušat će to nadoknaditi tako što će naplatiti više kredita privatnom sektoru. U tom slučaju plan bi na kraju kočio gospodarski oporavak.

Dugoročno bi moglo doći do daljnje kolateralne štete. Jedna od ključnih prednosti tržišta obveznica je nametanje fiskalne discipline vladama, prisiljavajući ih da plaćaju više kamatne stope kada se državno zaduživanje povećava. Ustrajna intervencija IRB-a poremetila bi ovaj proces, povećavajući rizik da će veliki fiskalni deficiti opstati.

Treće, i možda najvažnije, plan može ugroziti postizanje ciljane inflacije. Posljednjih godinu dana IRB je ubrizgavao velike količine likvidnosti u bankarski sustav, uvjeren da to neće dovesti do problema s inflacijom. Čak i kada je inflacija porasla iznad svojih središnjih ciljnih 4 posto, tvrdili su da je problem privremen i da će nestati čim se blokade ublaže i opskrba se vrati u normalu.

Zapravo, IRB je stavio veliki ulog na budućnost gospodarstva. Ako inflacija padne, onda će tržišne kamatne stope prirodno pasti, a sukob između ta dva cilja će nestati. No, ako inflacija ostane jaka, tada će IRB uskoro morati odabrati svoj prioritet. U svakom slučaju bit će problem. Ako ne ispuni svoju obvezu i prerano prekine injekciju likvidnosti, moglo bi izgubiti povjerenje tržišta obveznica na dulje vrijeme. Ako, s druge strane, nastavi sa svojim OMO planom - ubrizgavanjem 1 bilijun Rs unatoč rastu inflacije - bit će doveden u pitanje njezin kredibilitet kao središnje banke koja cilja inflaciju.

Koje su šanse da će oklada biti ispravna? Ne može se isključiti kolaps inflacije. No, dosadašnji razvoj događaja nije ohrabrujući. Inflacija se tvrdoglavo odbijala raspršiti. Ostao je znatno iznad ciljanih 4 posto. Mjere usmjerene prema budućnosti, kao što je temeljna inflacija, ostaju u rasponu od 5-6 posto, dok cijene goriva i roba rastu i vjerojatno će se dodatno učvrstiti kako se sve više zemalja oporavlja od krize izazvane pandemijom. U Indiji nekoliko velikih država doživljava ponovni porast slučajeva COVID-a. Kako bi se izborile s ovim novim valom, vlade država najavile su mjere koje će obuzdati mobilnost robe i ljudi. Kao i prošle godine, ove mjere dovest će do poremećaja lanca opskrbe što će pogoršati inflatorne pritiske. Pokušaj RBI-a da snizi kamatne stope također može dovesti do deprecijacije rupija što može dodatno dodati gorivo na inflaciju povećanjem računa za uvoz.

Bude li IRB prespor da pooštri politiku i obuzda likvidnost koju je stvorio, zemlja bi se mogla suočiti s inflacijskom krizom kakva je bila svjedočanstvo u razdoblju nakon 2008. godine. I vidjeli smo kako taj film završava - ne samo zbog kamatnih stopa, već i zbog rasta i svih nada koje idu uz to.

Budući da nacionalni izbori nisu previše daleko, to možda nije poželjan ishod s obzirom na to da inflacija ima veću političku cijenu u usporedbi s drugim makroekonomskim pokazateljima.

Ova se kolumna prvi put pojavila u tiskanom izdanju 20. travnja 2021. pod naslovom 'RBI-jeva beskrajna dilema'. Pisac je docent ekonomije, IGIDR